Hoja po vrvi, da se izognete stagflaciji

Pred dvema letoma sem svojo letno napoved gospodarstva podnaslovil "Zdaj smo vsi super-keynesianci." Lani je bilo "Vse oči uprte v inflacijo." Letos je poudarek na prilagoditvenih stroških zniževanja inflacije. Napredovanje naslovov sledi ekonomski logiki in načelom: država prekorači porabo, plača svojo porabo s tiskanjem denarja ali z monetizacijo dolga, cene rastejo, nato pa, razen če želite končati kot Argentina, morate obrniti smer.

Od leta 2018 do 2020 je konsolidirana državna poraba v ZDA narasla z dobrih 35 % na skoraj 48 % BDP. Leta 2022 se je znižal na 42 %. Od leta 2018 do začetka leta 2022 je denarna ponudba, merjena z M2, narasla s skoraj 14 bilijonov dolarjev na skoraj 21.5 bilijonov dolarjev. Nadaljeval je z rastjo do konca marca, ko je dosegel 21.7 bilijona dolarjev. Nato se je začel postopoma zmanjševati, konec avgusta padel na 21.65 bilijona dolarjev. Danes znaša 21.35 bilijona dolarjev, kar je manj kot 1 % manj kot na začetku leta.

Povečanje ponudbe denarja je leta 2022 povzročilo skok inflacije. Če danes opazimo upočasnitev stopnje rasti inflacije, je to povezano s tem krčenjem ponudbe denarja. Nima nobene zveze z "Zakon o zniževanju inflacije," ki je bolj osredotočen na prioritete porabe kot na zmanjševanje primanjkljaja. Dva dobra načina za zmanjšanje inflacije sta prenehanje tiskanja denarja za financiranje državne porabe in liberalizacija gospodarstva za povečanje ponudbe blaga glede na ponudbo denarja.

Tudi obrestne mere so se dvignile. Na srednji in dolgi rok imajo obrestne mere tri komponente: čiste obresti, tveganje in inflacijsko premijo. Čisto zanimanje temelji na časovni preferenci. Ljudje običajno raje imajo določeno količino denarja danes kot v prihodnosti. K obrestni meri prispeva tudi tveganje: bolj varen je dolžnik, nižja je obrestna mera. In ko se inflacija dvigne, se obrestne mere odzovejo na novo realnost. Posojilodajalci ne morejo izterjati svojih posojil, če so poplačana z razvrednotenimi dolarji. Hipotekarne obrestne mere so se od začetka leta podvojile. S povprečnimi obrestnimi merami 6.60 % oziroma 5.28 % za 30- oziroma 15-letna posojila in s pričakovanji, da bo Fed še naprej zaostroval, bo večina nepremičninskih trgov še naprej trpela.

Umetno nizke obrestne mere, kot so bile do nedavnega, spodbujajo naložbe, ki so smiselne le pri teh nizkih merah. Ko se obrestne mere vrnejo na normalno raven, manj donosna prizadevanja postanejo nevzdržna. Prekinjeni projekti ustvarjajo odpadke; prerazporeditev sredstev zahteva čas, del kapitala pa se izgubi za vedno. To obdobje prilagajanja lahko vodi v stagnacijo, recesijo ali depresijo. Resnost bo odvisna od deleža zlonamernih naložb v preostalem gospodarstvu. Strinjam se s tistimi, ki pričakujejo, da bo Fed nadaljeval s strožjo denarno politiko in da bo ameriško gospodarstvo leta 2023 zelo malo raslo.

Usoda ameriškega gospodarstva je odvisna predvsem od domačih dejavnikov. ZDA imajo enega najnižjih deležev mednarodne trgovine v BDP na svetu. Je le 25 %, vendar se dobavne verige zanašajo na to trgovino. Zunanja trgovina in gospodarska moč tistih, ki kupujejo ameriške izdelke, sta prav tako bistvena za izvozno usmerjena podjetja. To je eden od glavnih kontekstov za pomembnost Kitajske v sedanjem gospodarskem diskurzu. Kitajska in ZDA sta daleč največji svetovni gospodarstvi. Kar se dogaja na Kitajskem, vpliva na skoraj vsak kotiček sveta. Trgovina ZDA s kitajskimi proizvajalci je podobna ravni trgovine s Kanado in Mehiko – nekaj manj kot 700 milijard dolarjev. Trgovinski primanjkljaj sam po sebi ne smatram za negativnega, vendar so drugi, zlasti tisti v politiki in sektorjih, ki tekmujejo s kitajskimi proizvajalci, zaskrbljeni. Trgovinsko neravnovesje s Kitajsko je več kot dvakrat večje od skupnega trgovinskega primanjkljaja s Kanado in Mehiko.

Pridobivanje natančnih podatkov o rasti s Kitajske je zapleteno in nimam notranjega znanja, zato moram uporabiti nižji del soglasnih ocen. Kljub temu bo Kitajska verjetno rasla hitreje kot svetovno gospodarstvo, med 4 in 5 % v primerjavi z 2-3 % za svet. Sprememba kitajskih politik o zajezitvi covida, izogibanje dragim splošnim zaporam, je pozitiven znak za svetovno gospodarstvo. Ugledni evropski analitik Daniel Lacalle meni, da bi lahko ponovno odprtje Kitajske še posebej koristilo nemškim in francoskim izvoznikom. Ulica trdi, da je vrnitev k hitrejši rasti na Kitajskem "verjetno največja spodbuda za svetovno gospodarstvo, ki jo lahko pričakujemo v zelo zahtevnem letu." Toda na dolgi rok, zlasti za Evropo, Lacalle pričakuje desetletje šibke rasti, manj kot 1 %, "zelo umirjene ravni rasti, vendar ne krize."

Na negativni strani in poleg gospodarske politike obstaja zaskrbljenost zaradi morebitne invazije na Tajvan. Lani ob tem času sem enega mojih najljubših ruskih strokovnjakov, Andreja Ilarionova, slišal napovedati, da Putin ne bo napadel Ukrajine. Illarionov ni amaterski analitik – pravzaprav je bil eden izmed Putinovih ključnih gospodarskih svetovalcev od leta 2000 do 2005. Illarionov je svojo analizo utemeljil na pomanjkanju zadostnih sil, ki jih je Rusija zbrala za uspeh. Pri zadnji točki je imel prav, pri prvi pa se je zmotil. Škoda za svetovno gospodarstvo je bila in bo ogromna. Čeprav bi lahko neposredno vplivala na manj držav kot invazija na Ukrajino, bi imela kitajska invazija na Tajvan prav tako uničujoče učinke.

Ameriško gospodarstvo od Evrope ne bo veliko udarilo. Evroobmočje bo verjetno doživelo višjo inflacijo, nižjo rast in večjo brezposelnost kot ZDA. Odločajo se za počasnejše prilagajanje. Stroški in negotovosti vojne v Ukrajini vplivajo na Evropo veliko bolj kot na druge regije sveta. Napoved za Nemčijo, največje gospodarstvo evroobmočja, je zelo podobna povprečju.

Naslednje največje evropsko gospodarstvo je Združeno kraljestvo. Nova »konservativna« vlada morda ne bo mogla obrniti brexita, vendar pelje državo v evropsko smer, pri čemer bolj zaupa davkarjem kot osvobajajočim silam svobodnega gospodarstva.

Kljub večji oddaljenosti od vojne v Ukrajini obeti za Latinsko Ameriko niso veliko boljši. Gospodarstvu Brazilije in Mehike predstavljata približno dve tretjini regionalnega gospodarstva in obe pričakujeta skromno rast v višini blizu enega odstotka. Kljub svojemu potencialu se zdi, da je Mehika obtičala v levičarski ideologiji z različnimi okusi populizma. To skupaj z močjo mamilarskih kartelov, močnimi pajdaškimi kapitalisti in neučinkovito politično opozicijo napoveduje, da bo mehiško gospodarstvo še naprej razočaralo.

V Braziliji, največjem gospodarstvu v Latinski Ameriki in enem največjih na svetu, bodo hodili po drugi vrsti vrvi. Končal se je eden najzahtevnejših, a izjemnih mandatov za gospodarskega ministra – Paulo Guedes je služboval od 1. januarja 2019 do danes. V administraciji, v kateri je nekaj ministrov končalo celoten mandat, je Guedes lahko krmaril v nemirnih vodah kot le redki ministri v zgodovini. Držal se je za krmilom gospodarskih načel in politik, ki so, kjerkoli so jih poskusili, pripeljale do blaginje. Guedes se je moral prilagoditi nevihtam, ki so prihajale proti njemu, nevihtam, ki so jih ustvarile institucionalne šibkosti in korporativistična moč. V prejšnjem članku sem pisal pozitivno o Guedesova prizadevanja za deregulacijo. Lokalni ekonomisti, ki podpirajo prosti trg, so pohvalili Guedesa za prenos gospodarskih dejavnosti iz napihnjenega javnega sektorja v zasebni sektor in za precejšnje izboljšanje finančnega stanja podjetij, ki so ostala v državnih rokah. Brazilija je dosegla rekorde v zunanji trgovini in nadaljevanje Guedesove politike bi to državo lahko pognalo v novo obdobje razcveta. Toda precejšen del brazilskih volivcev in aktivistično vrhovno sodišče je pomagalo Lulo osvoboditi iz zapora in ga izvoliti za predsednika. Lula bo verjetno spremenil gospodarsko politiko in vrnil Braziliji njen običajen status kot trajno obljubo. Pomen Brazilije v Latinski Ameriki je tolikšen, da si zasluži ločen članek, ne le teh nekaj vrstic.

Pričakujem, da bodo v tej publikaciji in v drugih poslovno usmerjenih medijih ekonomisti vse leto 2023 razpravljali o tem, ali so politike Feda prestroge ali preohlapne. Nihče ne more vedeti z gotovostjo. Pri dobrinah, ki jih ponuja trg na področjih, kjer je vladna intervencija manjša, na primer pridelava paradižnika, se le redko vprašamo, "kakšna je prava količina paradižnika?" Če je ponudbe preveč glede na povpraševanje, se cena zniža; če je premalo, se cena dvigne. Toda glede na ponudbo denarja si takšna vprašanja nenehno postavljamo. Zdaj, ko je denar postal instrument vlad in ne le tržnih zahtev, imamo politične zahteve in dvojni mandat za monetarne oblasti, ki ohranjajo nizko inflacijo in brezposelnost. Pred dejstvom je nemogoče vedeti, ali delujemo prepočasi ali prehitro. Zato so priznani ekonomisti, kot sta Milton Friedman ali John Taylor, predlagali pravila, ki bodo bolje vodila trge. FA Hayek je šel dlje in predlagal večjo odvisnost od trgov z denacionalizacijo denarja in povečanjem denarne konkurence.

Kot nekdo, ki je prva tri desetletja svojega življenja živel v Argentini, državi, ki jo je uničila inflacija, sem vesel, da se zdi, da se večina ekonomistov v Združenih državah izogiba neuspešnemu zdravilu nadzora cen. Inflacija je slaba, vendar boj proti njej z nadzorom cen povzroča še večje težave. Inflacija je danes višja kot takrat, ko je predsednik Nixon uvedel nadzor plač in cen; vendar se ekonomisti in politiki še vedno spominjajo neuspeha njegove politike in zdi se, da nasprotujejo ponovitvi napake. Za uspeh pri hoji po vrvi je treba iti počasi. Verjetno bomo obtičali s stagnirajočim, počasi rastočim gospodarstvom, vendar v trenutni politično-ekonomski klimi ne vidim druge možnosti.