S&P 500 je najbolj priljubljeno in precenjeno merilo na svetu

Skoraj vsi so vloženi v indeks S&P 500, kar lahko predstavlja težavo.

Glede na ETF.com, na ameriškem trgu trenutno trguje 2,205 borznih skladov (ETF). Največji je SPDR S&P 500 ETF SPY
s približno 359 milijardami dolarjev premoženja. Med prvimi desetimi delniškimi skladi ETF so prvi trije vsi pasivni skladi indeksa S&P 500.

Če razdelimo relativne deleže, samo SPY, IVV in VOO predstavljajo 53 % celotnega kolača.

Na podlagi teh številk je S&P 500 očitno zelo priljubljena naložba. Toda ali je zaradi tega tudi tvegano?

Dva naložbena balona trenutno napihujeta vrednotenje S&P 500 nad večino primerljivih meril in sta dvojni produkt možnosti ODTE in pasivnega vlaganja.

#1: Oblaček možnosti ODTE

Opcijska manija 'ODTE', ki je prevzela Wall Street, je kratkoročni trend, ki vpliva na vrednotenje S&P 500.

2. februarja je bilo trgovanih z več nakupnimi opcijami kot kadar koli prej. To je v veliki meri posledica eksplozije v številu trgovcev, ki uporabljajo nič dni do izteka ali opcije ODTE.

Opcije nič dni do izteka (ODTE) so opcijske pogodbe, ki potečejo na isti dan, ko so izdane, in se pogosteje uporabljajo za pridobitev izpostavljenosti do delnic ali ETF-jev z visoko likvidnostjo. Dnevni trgovci uporabljajo takšne možnosti za sklepanje kratkoročnih stav na gibanje osnovnih sredstev, s potencialom ustvarjanja hitrih dobičkov.

Po mnenju Charlieja McElligotta iz Nomure so nekatera finančna podjetja se obnašajo kot »dnevni trgovci s polnim nagibom«, ki uporabljajo igre z opcijami za »ojačitev in 'sok'' načrtovanega usmerjenega gibanja trga«.

Ko se dejavnost opcij pospeši, se morajo vzdrževalci trga truditi za nakup in prodajo delnic osnovnih sredstev, da ustrezno zavarujejo svoje knjige in ohranijo tržno nevtralno držo. Ta dejavnost lahko vpliva na cene sredstev, ki so podlaga za opcije.

Za perspektivo je to objavil tržni analitik Thomas Thornton tweet prejšnji teden:

Eden prvih Bloombergovih zaslonov, ki jih pogledam vsako jutro, je nadzorna plošča z najbolj aktivnimi možnostmi. Možnosti Apple, Tesla in S&P 500 se pogosto pojavljajo pri vrhu. Spodaj je posnetek izpred nekaj dni, ko se je trgovalo z velikim številom nakupnih opcij Tesla, Apple in S&P 500, ki predstavljajo milijarde dolarjev nominalne vrednosti.

Od leta do danes se je S&P 500 povečal za 7.9 %, medtem ko so delnice Tesle in Apple +70 % oziroma +18 %. Grozljiv začetek teh ljubljencev ODTE je skoraj v celoti posledica dviga vrednotenja – ne pozitivnega premika v osnovah.

#2: Pasivni naložbeni balon

Pasivni balon je dolgoročni trend, ki prav tako napihuje vrednotenje S&P 500.

Skladi indeksa S&P 500 prevladujejo v tokovih skladov predvsem zaradi širšega premika v tem, kako vlagatelji razporejajo kapital. Leta 2013 je bilo 34 % domačih delniških skladov naloženih pasivno (vzajemni skladi in ETF), danes pa je ta številka 57 %.

Številni vlagatelji izberejo pristop pasivnega vlaganja, ker je poceni in običajno prekaša večino aktivnih skladov. Ta preprosta in enostavna ponudba vrednosti je razlog, zakaj so pasivni denarni tokovi deset let zapored prehiteli aktivne.

Toda pasivno vlaganje ni popolno.

En udarec proti pasivnemu vlaganju je kako pasivno je. Če se ustavite in o tem resnično razmislite, je to neverjetno lena oblika analize. Večina pasivnih skladov temelji na tržni kapitalizaciji, kar pomeni, da samodejno kupijo največja, najvrednejša podjetja ne glede na vesolje njihovega kritja. To je vse.

Pasivni skladi običajno ne upoštevajo, koliko dobička zasluži podjetje ali ali se z njegovimi delnicami trguje po nizki ceni. Če je delnica v preteklosti močno zrasla, je to dovolj dobro – intervju lahko prekinemo kar tam.

Ker je večje v tem vse bolj pasivnem naložbenem svetu na splošno boljše, verjetno ni naključje, da je bila velikost ključno gonilo trendov uspešnosti v zadnjih letih. V zadnjem desetletju, ko so pasivni deleži znašali 34 % domačih sredstev na 57 %, je indeks S&P 500 z veliko kapitalizacijo, ki so mu najbolj naklonjeni pasivni vlagatelji, presegel indekse z manjšo kapitalizacijo. Od leta 2013 je S&P 500 dosegal 13.2-odstotni letni donos v primerjavi z 11.7-odstotnim donosom za indeks s srednjo kapitalizacijo S&P 400 in 10.0-odstotnim donosom za indeks z majhno kapitalizacijo Russell 2000.

V tem času je večji del uspešnosti S&P 500 izhajal iz njegove relativne ponovne ocene vrednosti.

Trenutno se z indeksom S&P 500 trguje pri razmerju med ceno in prodajo (PSR) 2.4 v primerjavi z 1.3 PSR za S&P 400 in 1.2 PSR za indeks Russell 2000. Večkratnik PSR indeksa S&P 500 je bil leta 1.4 2013; podobno kot pri drugih dveh indeksih. Od takrat pa se je vrednotenje S&P 500 napihnilo za 70 % v primerjavi s samo približno 13-odstotnim dvigom vrednotenj manjših indeksov.

Če primerjamo S&P 500 s tujim merilom, kot je indeks MSCI All Country World ex-US (ACWX), najdemo več dokazov o prenapihnjenem vrednotenju. Po podatkih JPMorgan je 20-letno povprečje P/E za S&P 500 15.5, medtem ko indeks zdaj trguje pri približno 18-kratniku dobička. Medtem se z indeksom ACWI-ex US trguje približno 13-kratnik dobička, kar je nekoliko pod njegovim 20-letnim zadnjim povprečjem.

Zaradi donosnosti obveznic je tudi indeks S&P 500 videti drag. Šestmesečne zakladne menice trenutno prinašajo približno 5 % donos, kar je največ od leta 2007. Medtem je donos dobička za S&P 500 trenutno 5.08 %, kar pomeni, da ameriški delniški vlagatelji prejemajo najmanjšo premijo za tveganje od leta 2001.

Nekaj ​​inflacije vrednotenja v S&P 500 je zagotovo odvisno od dejavnikov zunaj pasivnih tokov ali tokov, ki jih poganjajo opcije. A da ne bo pomote – ti tokovi so zelo pomembni.

Martin Schmalz je profesor financ in ekonomije na Univerzi v Oxfordu, ki je nedavno objavil prispevek z naslovom "Indeksni skladi, cene sredstev in blaginja vlagateljev."

Schmalz pravi, da "prisotnost indeksnega sklada ponavadi poveča udeležbo na delniškem trgu in s tem zviša cene sredstev ter zmanjša pričakovane donose od naložb na borzi."

Po izdelavi modela in izvedbi številnih simulacij je Schmalz ugotovil, da kljub temu, da lahko posamezniki kratkoročno pridobijo s prehodom na pasivno obliko vlaganja z nižjimi stroški, široko sprejemanje predstavlja težave, ker zvišuje vrednotenje in zmanjšuje prihodnji donos potencial.

Pomembno si je zapomniti, da so dolgoročno cene delniškega trga funkcija dva stvari: (i) dobički podjetij in (ii) vrednotenje, ki ga več vlagateljev dodeli tem dobičkom.

Javna podjetja že dolgo povečujejo svoje dobičke na delnico (EPS) s precej enakomerno hitrostjo v visokih enomestnih številkah. Od leta 1990 je dobiček na delnico S&P 500 narasel za približno 7 % na leto. In v zadnjih desetih letih je indeks v povprečju dosegel približno 7-odstotno rast dobička na delnico.

Če je malo verjetno, da se bo dolgoročna dobičkonosna moč korporativne Amerike bistveno spremenila, potem so gonilna sila, zaradi katere bodo nekatere naložbe delovale bolje kot druge, relativni premiki vrednotenja.

Glede na to, da ima S&P 500 že najdražji profil vrednotenja med vsemi pomembnejšimi referenčnimi vrednostmi delnic na svetu, bi morali vlagatelji razmisliti o diverzifikaciji, koliko aktivne in pasivne izpostavljenosti imajo v svojem portfelju v prihodnje.

Če bi lahko vrednotenje priljubljenega ameriškega sredstva za pokojninsko varčevanje nenehno napihnjeno, bi lahko S&P 500 vedno presegel. A če res dobro premislite, je S&P 500 nemogoče, da bi bil vedno boljši. Če bi se to zgodilo, bi vrednost podjetij, kot je Apple, padla v pozabo in sčasoma pogoltnila ostalo gospodarstvo.

Tako bi morali domnevati, da bo sčasoma prišlo do neke vrste obračuna za pasivne vlagatelje. Morda je bilo hitro uničenje bogastva, ki smo mu bili priča v delnicah z mega kapitalizacijo leta 2022, prikrit predogled?