Ali borzo čakajo tri izgubljena desetletja?

V vedenjski ekonomiji obstaja teorija, imenovana "iluzija denarja".

Trdi, da ljudje običajno merijo svoje bogastvo v nominalna pogoji. In čeprav razumejo inflacijo in imajo dovolj matematične bistrosti za izračunavanje odstotkov, je preprosto ne razumejo – iz kakršnega koli razloga.

Vzemite na primer idejo o tem, da ste milijonar. Kljub dejstvu, da dolar ne seže niti približno tako daleč kot nekoč, ostaja kot simbol bogastva vse do danes in je glavno sporočilo v oglasih, naslovih tabloidov in seveda naslovih knjig:

OGLAS

Toda biti milijonar ni vrhunec pravo uspeh več. V zadnjih 50 letih je dolar izgubil približno 85% svoje vrednosti. In z a pravo milijonov dolarjev, bi si danes komaj lahko privoščil enosobno stanovanje v SF.

Ne toliko o "ameriških sanjah", če mene vprašate.

Če sploh kaj, bi moral današnji milijonar, »prilagojen na inflacijo«, imeti neto vrednost vsaj 7.5 milijona dolarjev. (Upoštevajte, Penguin Books.)

Enako s plačami.

Nekoč sem prebral študijo, ki je pokazala, da bi delavci 2-odstotno znižanje plač ob ničelni inflaciji videli kot nepravično. Bi pa bili zadovoljni z 2-odstotnim dvigom plač ob 4-odstotni inflaciji, čeprav bi tako ali tako izgubili kupno moč. Vse je v percepciji.

OGLAS

Na koncu se zaradi te psihološke zmote zdi, da smo bogatejši, kot v resnici smo.

Predvidevam, da je to razlog, da se delavci niso uspeli pogajati višje pravo plače skoraj dve desetletji kljub temu, da so korporacije delničarjem namenile na desetine bilijonov za dividende in odkupe.

(Stranska opomba: ko je inflacija tako huda, kot je danes, se ljudje začnejo bolj zavedati, kaj lahko kupi njihov dolar. Zato je danes ta pojav morda manj izrazit, kot je bil v zadnjih dveh desetletjih nizke inflacije.)

Vendar denarna iluzija ne vpliva le na osebne finance ljudi. Deluje tudi na psihi trga.

Hvala za branje Medtem na trgih ...! Naročite se brezplačno, če želite prejemati nove objave in podpirati moje delo.

OGLAS

Ali so bila sedemdeseta izgubljeno desetletje ali skoraj? 3 desetletja?

Če prebrskate glavne medije, opazite, koliko podatkov, zlasti zgodovinskih referenc, je nominalno prilagojenih glede na inflacijo. Pred dnevi sem opravil anekdotično študijo in si ogledal 20–30 dobro deljenih podatkovnih točk/grafov.

In presenečenje, presenečenje, 9 od 10 je bilo nominalnih podatkov, ki pogosto prikrivajo pomembne stvari – še posebej, ko se sklicujete in vlečete vzporednice z dolgoročnimi ali celo večdesetletnimi časovnimi okviri.

Vzemite sedemdeseta leta.

Finančni mediji brenčijo o vzporednicah med današnjim medvedjim trgom in tistim, ki se je začel leta 1971 po prvem dvigu inflacije. In prišli so do enakega na videz pomirjujočega zaključka.

OGLAS

Delniški trg je strmoglavil, nato pa za nekaj časa padel. Ko pa je Volcker zajezil inflacijo in pozneje znižal obrestne mere, so delnice začele ogromen, več desetletij trajajoč strukturni bikovski trg.

In prav imajo nominalno. Dow je imel nekaj izgubljenega desetletja - kar je bilo že dovolj slabo za tiste vlagatelje s krajšimi časovnimi okviri. Toda po letu 1982 se je v petih letih več kot potrojila in nadoknadila izgubljeni čas.

To se res sliši pomirjujoče za dolgoročnejše vlagatelje.

V 15 groznih letih, začenši z januarjem 1970, bi še vedno dosegli 98 % nominalna vrnitev. To pomeni 4.7-odstotni letni donos. Ni tako slabo, glede na to, da se delnice niso premaknile dve tretjini tega časa, kajne?

OGLAS

Toda če upoštevate, koliko kupne moči je dolar izgubil v sedemdesetih letih, je bilo potrebno, dobi to, 25 let – ali polovica delovne dobe povprečne osebe –, da se Dow vrne nazaj.

Tako lahko denarna iluzija zavede vlagatelje, da verjamejo, da se njihove naložbe vračajo več, kot se dejansko. In kot smo pravkar priča tukaj, lahko tudi bistveno izkrivljajo zgodovinske primerjave.

Denarna iluzija prikrije temelje v inflacijskih obdobjih

Nominalne številke ne izkrivljajo samo dejanskih donosov.

OGLAS

V primeru delnic vežejo temelje, kot so prihodki, in posledično dobičke, ki po svoje izboljšajo razmerja vrednotenja, na katera se vlagatelji zanašajo, da ocenijo, ali je cena delnice razumna.

Dober primer bi bil pogled na dobiček z nominalnega vidika v primerjavi z inflacijo prilagojeno perspektivo.

Najprej poglejmo, kakšen je trenutno dobiček na delnico S&P 500 – številka, ki jo najpogosteje vidite v naslovih kot merilo dobička. Ta metrika se izračuna tako, da se dobiček po obdavčitvi deli z odprtim številom delnic.

V drugem četrtletju leta 2022 je zadnji 500-mesečni EPS indeksa S&P 12 dosegel rekord vseh časov. Naslednja 12-mesečna napoved se zmanjšuje, vendar tudi ni tako slaba. Kaj "recesija zaslužka," prav?

OGLAS

Če pogledamo nekoliko globlje in pogledamo odstotek rasti, zaslužek že ni tako impresiven. V drugem četrtletju se je rast dobička na delnico (medletno) znižala na slabih 10 %.

Seveda to ne kliče po praznovanju, a spet ni grozno. Pravzaprav se je večji del zadnjega desetletja, ki je prineslo najdaljši bikovski trg v zgodovini, rast dobičkov gibala okoli iste ravni.

Kaj šele krčenje dobička, ki smo mu bili priča leta 2008 in 2020.

Zdaj pa naredimo EPS še korak dlje in ga spremenimo v vsem priljubljeno razmerje med ceno in dobičkom (p/e), ki se izračuna tako, da se cene delnice delijo z njenimi napovedanimi 12-mesečnimi dobički.

Indeks S&P 500 se je v bistvu vrnil k vrednotenjem pred Covidom in pod 10-letnim povprečjem 16.9. Po tem merilu sta segmenta s srednjo in majhno kapitalizacijo še bolj ugodna. Njihova vrednotenja so na ravneh, ki so bile nazadnje opažene na dnu zloma Covida.

OGLAS

To ni tako presenetljivo. Indeks S&P 500 je letos padel za 22 %, kar zmanjša števec P in nominalna EPS navzgor, kar poveča imenovalec E, p/e se mora znižati.

Ali ni to ugodno? no, nominalno Ja.

Očitno je podjetjem doslej inflacijo uspelo prenesti na potrošnike in rešiti svoje marže. Toda ali to res pomeni, da je vaša naložba enako vredna, ko se prilagodite inflaciji?

Če pogledate "nadgrajeno" metriko vrednotenja, imenovano Shiller P/E (Cape), ki uporablja dobičke, prilagojene tako gospodarski cikličnosti kot inflaciji, resnično vrednotenje S&P 500 ne vpije tako zelo ugodno:

(Če smo pošteni, to ni ravno primerjava jabolk z jabolki, ker Shiller P/E ne prilagaja le zaslužka glede na inflacijo, temveč potrebuje zaslužke iz zadnjih 10 let, da odpravi učinek izkrivljenosti gospodarske cikličnosti.)

OGLAS

Vendar obstaja tudi drug način za merjenje vrednosti delnice, prilagojene inflaciji.

Kaj pa, če obrnemo P/E?

Če P/E obrnete na glavo, boste dobili nekoliko manj znano metriko, imenovano dobiček.

Izračuna se tako, da se dobiček na delnico (EPS) deli s tržno ceno na delnico. In v teoriji kaže, koliko zaslužite na vsak dolar, vložen v delnico. Zamislite si to kot obresti na obveznice, samo ne fiksne.

"Obresti", ki jih zaslužite na dobiček podjetja, so odvisne od P/E.

Višje kot je razmerje, več plačate za del zaslužka. In posledično zaslužite manj. Nasprotno, nižji kot je P/E, večji del zaslužka lahko kupi dolar – kar pomeni višji donos zaslužka.

OGLAS

V drugem četrtletju 2 je bil nominalni donos dobička S&P 2022 500 %. To pomeni, da če bi vložili v ETF, ki sledi temu indeksu po današnji ceni, bi se vaša naložba povrnila nekaj več kot 4.16 % letno, če se cena in dobiček S&P 4 ne bi spremenila.

Če pa ta donos prilagodite današnji inflaciji (modra črta), pade globoko v rdeče:

V drugem četrtletju se je realna donosnost dobička znižala na -4.48 %, kar je najnižja raven po štiridesetih letih prejšnjega stoletja. To pomeni, da če podjetja ne izboljšajo svojih zaslužkov ali se inflacija ne umiri, bodo vlagatelji, ki kupujejo tudi pri današnjih znižanih vrednotenjih, izgubili 1940 % realno na leto.

Ali "nominalno" vrednotenje S&P 500 še vedno zveni kot a barantajo?

Delnice proti obveznicam

OGLAS

Pri naložbah s fiksnim donosom vlagatelji skoraj instinktivno izračunajo, koliko bodo obveznice prinesle po inflaciji. To je zato, ker so donosi obveznic izraženi v odstotkih in lahko preprosto izračunate v svoji glavi.

Pri delnicah je po drugi strani manj očitno. Toda zdaj, ko smo dobiček S&P 500 že prevedli v donos, lahko pogledamo, kako pravo dobiček je v primerjavi z varnejšimi obveznicami v bolj enaki primerjavi.

Vzemimo 10-letno zakladnico, ki jo bomo uporabili kot merilo za donos »brez tveganja«. Danes prinaša 4.1 % donos – v primerjavi z 1.6 % v prejšnjem januarju.

Zdaj veste, kje je inflacija danes, toda kje bo v povprečju v naslednjih 10 letih? Uporabite lahko svojo slutnjo ali si ogledate ankete. Toda daleč najbolj objektivno merilo je 10-letna stopnja dobička, ki nam dejansko pove povprečno inflacijo, ki jo trg določa v naslednjih 10 letih.

OGLAS

Danes je 10-letna stopnja preloma 2.45 %, kar pomeni v teory, če bi danes kupili 10-letne zakladnice in jih imeli do zapadlosti, bi vam po inflaciji prinesle 1.57 % donosa brez tveganja.

Kaj pa delnice?

Kot smo pravkar razpravljali, je v zadnjem četrtletju donos dobička S&P 500 znašal le nekaj več kot 4.1 %, kar pomeni, da delnice prinašajo komaj toliko kot donos netveganih državnih obveznic. In če jih prilagodite inflaciji kot obveznice, boste v bistvu dobili enak donos.

Z drugimi besedami, premija za tveganje lastniškega kapitala, ki je presežni donos, ki ga vlagatelji pričakujejo od delnic za nadomestilo za večje tveganje, je v zadnjem letu izginila. In po dveh letih negativnih donosov so državne obveznice spet v igri.

OGLAS

To je ključno. Kot sem pokazal prejšnji mesec, terminski P/E indeksa S&P 500 kaže skoraj popolno inverzno korelacijo z 10-letnimi realnimi donosi.

Seveda se lahko donos dobička spreminja veliko hitreje kot donos obveznic. Toda da bi se to zgodilo, morajo delnice pokazati stalno rast dobička, kar je malo verjetno glede na nedavne popravke navzdol.

V nasprotnem primeru mora priti do krčenja vrednotenj, kar je v tej tržni klimi bolj verjetno.

Režim TARA je težak za delnice

OGLAS

Ne najdem boljšega načina za zaključek tega pisma, kot če si sposodim od česa smo pisali že 29. septembra o novem režimu TARA na borzi.

»Ko obveznice z naložbenim razredom po letih negativnih donosov začnejo ustvarjati realni dohodek, se trg vrne v normalno stanje, kjer imajo vlagatelji možnosti zamenjave precenjenih delnic z varnejšim fiksnim donosom.

Goldman Sachs ta razvoj dogodkov imenuje TARA. "Vlagatelji se zdaj soočajo s TARA (obstajajo razumne alternative), pri čemer so obveznice videti privlačnejše," je zapisal njegov analitik v nedavnem zapisu.

Ali bo delnicam uspelo toliko povečati svoje dobičke, da bodo nadomestile izgubo svoje privlačnosti v primerjavi z naraščajočim dohodkom od obveznic? Ali nasprotno, ali bomo videli Morgan StanleyMS
- napovedana recesija dobička, zaradi katere bodo delnice še manj privlačne?«

OGLAS

Čas bo povedal.

A če bo Fed držal besedo glede nadaljnjih zvišanj, bo privlačnost obveznic proti delnicam le še rasla. In v tako negotovem makro ozadju bi lahko vrnitev tega varnega zavetja veliko vlagateljev odvrnila od delnic.

Bodite pred trendi na trgu z Medtem na tržnicah

Vsak dan objavim zgodbo, ki pojasnjuje, kaj poganja trge. Naročite se tukaj da prejmete mojo analizo in izbire delnic v svoj nabiralnik.

OGLAS