Zbledi govorice o Pelotonu, preden trg proda novice

Pridobitev Pelotona (PTON) kjer koli blizu njegove trenutne vrednosti bi bila slaba poraba kapitala. Proračunski zaslužek Pelotona v 2. četrtletju 22., spremembe vodstva in znižani celoletni prihodki poudarjajo mojo tezo, da je delnica močno precenjena in bi lahko padla na 8 USD/delnico.

Cena delnice Pelotona se je pred kratkim dvignila zaradi novic o morebitni nakupu s strani Amazon (AMZN) ali Nike (NKE). Vendar dvomim, da bo Peloton pridobljen, ker je veliko preveč konkurentov, ki ponujajo podoben izdelek kot Peloton, in ni nič posebnega v Pelotonovi tehnologiji, zaradi česar je privlačen cilj za nakup. Govorice o nakupu pogosto začasno povečajo zalogo, da bi strokovnjakom ponudile priložnost, da jo raztovorijo.

Amazon, Nike ali celo Apple (AAPL) verjetno ne želijo pridobiti opreme in proizvodnih preglavic, ki jih prinaša Pelotonov posel, in dodana vrednost pridobivanja naročnikov je verjetno nizka, glede na veliko verjetnost, da so tudi naročniki/uporabniki Pelotona že stranke Amazon, Nike in Apple.

Da bi Peloton postal privlačen cilj za prevzem, bi se morale njegove delnice trgovati pod 8 $/delnico, kar je več kot 50 % nižje od trenutnih ravni. Verjamem, da bi morali vlagatelji, ki so še vedno lastniki delnic Pelotona, izstopiti, preden se delnica še zniža.

Na Pelotonu ostajam medved

Prvotno sem oktobra 2020 dodal Peloton na svoj seznam delnic Focus List: Short Model Portfelj in leta 500 je presegel S&P 103 kot short za 2021 %. Tudi po padcu za 76 % leta 2021 ostaja vrednotenje Pelotona ločeno od realnosti podjetja. osnove in bi lahko še veliko padel.

Slaba stran COVID Bump je tukaj

Potem ko so zastoji, ki jih je povzročil COVID-19, pripeljali potrošnike do opreme za vadbo na domu, bo Pelotonove letne (YoY) prihodke vedno težko dosegli. Kot je bilo pričakovano, ko so se gospodarstva ponovno odprla, je zanimanje za opremo za vadbo doma upadlo, Pelotonova "zgodba o rasti" pa se je leta 2021 razpletla, ko se je medletna rast prihodkov nadaljevala z upadanjem.

Peloton je pred kratkim zmanjšal svoje celotne napovedane prihodke za fiskalno leto 2022 na razpon od 3.7 do 3.8 milijarde dolarjev, kar je manj od prejšnje ocene od 4.4 do 4.8 milijarde dolarjev. Na sredini bi takšne smernice pomenile 7-odstotni upad prihodkov v primerjavi z enakim obdobjem lani. Podjetje je tudi zmanjšalo svoje smernice za leto 2022 za naročnike na 3 milijone, kar je manj s predhodnih ocen s 3.35 na 3.45 milijona.

Takšen upad poslovanja vlagateljev ne bi smel presenetiti. Decembra 2021 sem vlagatelje opozoril, da je Peloton še vedno močno precenjen, in mnogi analitiki so izdali (za bike) zapiske o prihodnjih rezultatih Pelotona. Guggenheim in Raymond James sta opozorila, da bodo naročnine verjetno nižje od pričakovanih zaradi oslabitve povpraševanja. Družba JMP Securities je poudarila, da so se obiski spletnih mest in ogledi strani decembra zmanjšali v primerjavi z enakim obdobjem lani.

Konkurenčni tlak vodi do 78 %+ slabosti

V svojem poročilu opisujem številne preglavice, s katerimi se sooča Peloton. Največji izziv za vse primere bikov Peloton je naraščajoča konkurenca uveljavljenih podjetij in novoustanovljenih podjetij v industriji opreme za vadbo za dom, skupaj s stalnim pomanjkanjem donosnosti Pelotona.

Apple je na primer razširil svojo naročniško storitev za fitnes, ki se že integrira z obstoječim naborom izdelkov. Amazon je pred kratkim napovedal Halo Fitness, storitev za domače video vadbe, ki se integrira z Amazonovimi Halo fitnes sledilci.

Tonal, ki šteje Amazon za zgodnjega vlagatelja, ponuja stensko napravo za vadbo moči, Lululemon pa Mirror. Blagovne znamke, kot sta ProForm in NordicTrack, že leta ponujajo kolesa, tekalne steze in še več in povečujejo svoja prizadevanja v ponudbi naročniških tečajev vadbe. V odgovor je Peloton objavil svoj najnovejši izdelek "Guide", kamero, ki se poveže s televizorjem, medtem ko sledi gibanju uporabnikov, da pomaga pri treningu moči. Truist analitik Youssef Squali je ponudbo označil za "nevtralno" v primerjavi s konkurenco.

Težave Pelotona prihajajo tudi, ko tekmovalci v tradicionalni telovadnici opažajo novo povpraševanje.

Poleg tega je Peloton edini od svojih vrstnikov, s katerimi se javno trguje, med katerimi so Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon in Planet Fitness (PLNT), edini z negativnimi maržami čistega dobička iz poslovanja po davku (NOPAT). Obrat vloženega kapitala podjetja je višji od večine njegovih konkurentov, vendar ne zadostuje za doseganje pozitivne donosnosti vloženega kapitala (ROIC). Z ROIC -21 % nad TTM je Peloton tudi edino zgoraj navedeno podjetje, ki ustvarja negativen ROIC. Glej sliko 1.

Slika 1: Pelotonova dobičkonosnost v primerjavi s konkurenco: TTM

Reverse DCF Math: cena Pelotona je trojna prodaja kljub slabšemu povpraševanju

Svoj model obratnega diskontiranega denarnega toka (DCF) uporabljam za količinsko opredelitev pričakovanj glede prihodnje rasti dobička, ki je vpeta v ceno delnice Pelotona. Da bi upravičil ~37 $/delnico, mora Peloton postati donosnejši kot kadar koli v svoji zgodovini. Ne vidim razloga, da bi pričakoval izboljšanje dobičkonosnosti in gledam na pričakovanja, ki jih prinaša 37 $/delnico, kot nerealno optimistična glede obetov podjetja.

Natančneje, da bi upravičil ceno ~37 $/delnico, mora Peloton:

• izboljša svojo maržo NOPAT na 5 % (3x najboljša marža Pelotona doslej v primerjavi z -8 % TTM) in
• povečati prihodke s 17-odstotnim CAGR do poslovnega leta 2028 (več kot 2-kratna predvidena rast industrije opreme za telovadnice za dom v naslednjih sedmih letih).

V tem scenariju bi Peloton v proračunskem letu 12.4 ustvaril 2028 milijarde dolarjev prihodkov, kar je več kot 3-krat več od prihodkov TTM in 7-krat od prihodkov pred pandemijo v proračunskem letu 2020. Pri 12.4 milijarde dolarjev bi prihodek Pelotona pomenil 18-odstotni delež njegovega celotnega naslovnega trga (TAM) v koledarju 2027, kar menim, da so združeni trgi spletne/navidezne fitnes opreme in opreme za fitnes na domu. Za referenco, Pelotonov delež njegovega TAM-a v koledarju 2020 je bil le 12%. Od konkurentov z javno dostopnimi podatki o prodaji je imel iFit Health, lastnik NordicTrack in ProForm, Beachbody (BODY) in Nautilus, leta 9 6%, 4% in 2020% TAM.

Mislim, da je preveč optimistično domnevati, da bo Peloton močno povečal svoj tržni delež glede na trenutno konkurenčno okolje in nezmožnost prodaje obstoječega izdelka, hkrati pa bo dosegel trikrat višje marže od najvišje marže podjetja doslej. Nedavna znižanja cen njegovih izdelkov kažejo, da so visoke cene nevzdržne in bi lahko v prihodnjih letih še bolj pritiskale na marže. V bolj realističnem scenariju, ki je podrobno opisan spodaj, ima delnica veliko tveganje padca.

PTON ima 51 %+ minus, če je soglasje pravilno: Tudi če predvidevam Pelotonovo

• Marža NOPAT se izboljša na 4.2 % (več kot 2-kratna največja marža doslej in enaka Nautilusovi 10-letni povprečni marži NOPAT pred COVID-19),
• prihodki padejo za -7 % v proračunskem letu 2022 (srednja točka vodstvenih smernic),
• prihodki rastejo s konsenznimi stopnjami v letih 2023 in 2024, in
• prihodki rastejo za 14 % letno v proračunskem obdobju 2025–2028 (skoraj 2-kratni CAGR industrije opreme za domače telovadnice do koledarja 2027), nato

delnica je danes vredna 18 $/delnico – 51-odstotno znižanje trenutne cene. Ta scenarij še vedno pomeni, da bodo prihodki Pelotona v proračunskem letu 8.8 narasli na 2028 milijarde dolarjev, kar je 12-odstotni delež njegovega celotnega naslovljivega trga, kar je enako njegovemu deležu v ​​TAM-u v koledarju 2020.

PTON ima 78 % minus, tudi če dobičkonosnost preseže najvišje vrednosti COVID: Če predvidevam Pelotonov

• NOPAT marža se izboljša na 3.4 % (1.5-krat najvišja marža v zgodovini podjetja) in
• prihodki narastejo za 11 % letno do poslovnega leta 2028

delnica je danes vredna le 8 $/delnico – 78 % slabša stran od trenutne cene.

Če Peloton ne bo dosegel rasti prihodkov ali izboljšanja marže, kot predvidevam za ta scenarij, bi bilo tveganje padca delnice še večje.

Slika 2 primerja Pelotonov zgodovinski NOPAT z NOPAT, ki ga nakazuje vsak od zgornjih scenarijev DCF.

Slika 2: Pelotonov zgodovinski vs. implicitni NOPAT

Datumi predstavljajo proračunsko leto Pelotona, ki poteka vsako leto do junija

Zgornji scenariji predvidevajo, da je sprememba vloženega kapitala Pelotona enaka 10 % prihodka v vsakem letu mojega modela DCF. Za referenco, Pelotonova letna sprememba vloženega kapitala je v povprečju znašala 24 % prihodkov od fiskalnega 2019 do fiskalnega 2021 in je znašala 52 % prihodkov v TTM.

Vsak zgornji scenarij upošteva tudi nedavno ponudbo delnic in kasnejšo prejeto gotovino. Ta denar konzervativno obravnavam kot presežek denarja v bilanci stanja, da ustvarim najboljše scenarije. Če pa se bo Pelotonova denarna izguba nadaljevala po sedanjih stopnjah, bo podjetje ta kapital verjetno potrebovalo veliko prej, tveganje padca delnic pa je še večje.

Razkritje: David Trainer, Kyle Guske II in Matt Shuler ne prejmejo nadomestila za pisanje o določenih zalogah, sektorjih, slogu ali temi.