Poziva k novim pravilom SPAC in namiguje na spremembo PSLRA

Predsednik SEC Gary Gensler je že mesece izražal zaskrbljenost zaradi nenadnega porasta SPAC-jev in je spustil dražljivke o prihodnjem okrepljenem uveljavljanju. Zdaj je čas za glavni dogodek skoraj tu. Po besedah ​​predsednika Genslerja bi moralo biti vodilno načelo Komisije pri oblikovanju predlaganih pravil za SPAC v prihodnjih mesecih – če si izposodimo od Aristotela – »podobne primere obravnavati kot podobne«. To pomeni, da bi si morala Komisija prizadevati za boljšo uskladitev strukture in regulativnih obveznosti SPAC s tistimi standardne IPO. 

Predsednik Gensler je opredelil tri področja zanimanja: asimetrija informacij med zgodnjimi in poznimi vlagatelji, uporaba zavajajočih ali goljufivih informacij v trženjskem gradivu in posodabljanje režimov odgovornosti za ublažitev navzkrižja interesov med sponzorji SPAC in vlagateljsko javnostjo. Glede tega, kako bo Komisija dosegla te cilje, je predsednik Gensler osebje SEC pozval, naj do pomladi 2022 razvijejo nova predlagana pravila, in izrazil podporo dodatnim načinom za zasebne pravde proti "vratarjem" SPAC. Slednja od teh sprememb bi lahko pomenila opustitev določb o varnem pristanu iz Zakona o reformi sporov v zvezi z zasebnimi vrednostnimi papirji (»PSLRA«), ki je zaščitil sponzorje SPAC pred civilno odgovornostjo za njihove napovedne izjave.

Pripombe predsednika Genslerja ponujajo najjasnejšo vizijo doslej o tem, kako bo Komisija oblikovala transakcije SPAC v prihodnje, in kažejo, da bi Gensler želel v ta prizadevanja vključiti tako SEC kot zasebne tožnike. Aristotel je morda že pred stoletji menil, da je »zakon brez strasti«, vendar se zdi, da je SEC vse bolj strasten (in specifičen) glede bližajočega se zatiranja SPAC.

Zgodnja ptica (ali investitor) dobi črva

Kot je razloženo v mojem prejšnjem članku, „SPAC-Tacular“ rast pomeni več uveljavljanja, SPAC so družbe, ustanovljene brez komercialnih dejavnosti, katerih namen je zbiranje kapitala za pridobitev drugega podjetja. Ker je SPAC le malo več kot ime z robustnim bančnim računom, lahko SPAC izvede IPO z manj regulativnimi trenjem kot tradicionalni IPO. Ko SPAC postane javni preko poenostavljene IPO, se poda na naslednjo fazo svojega življenjskega cikla: identificira in pridobi zasebno podjetje – tako imenovano »ciljno podjetje«. Če ga odobrijo delničarji SPAC, SPAC kupi ciljno podjetje s sredstvi, zbranimi med IPO, podjetja se združijo in—voila!—novo ustanovljeno poslovanje je kotirano na javni borzi. Poleg tega mora SPAC po objavi združitve svojim javnim delničarjem dati možnost, da odkupijo svoje delnice po prvotni ceni. Za izravnavo morebitnega primanjkljaja obratovalnega kapitala po tem obdobju odkupa bo SPAC pogosto podprl bilanco stanja morebitne delujoče družbe z uporabo zasebne naložbe v javni lastniški kapital – ali »PIPE« – pri čemer SPAC zbere nadaljnji kapital prek prodajo nekaterih javnih delnic institucijam ali premožnim posameznikom. Od prihoda v SEC aprila 2021 je predsednik Gensler nakazal, da je bila Komisija zaskrbljena zaradi zaščite malih vlagateljev sredi razcveta SPAC, ki je leta 370 pripeljal do poslov SPAC v vrednosti 2021 milijard dolarjev. 

Osrednji cilj regulativnega programa SEC je odpreti dostop do informacij malim vlagateljem, ki kupijo delnice pozneje v procesu SPAC. Decembra 2020 je na primer Komisija izdala neuradne smernice glede najboljših praks za razkritje SPAC, ki se osredotočajo na to, da malim vlagateljem omogočijo boljši vpogled v interese sponzorjev SPAC in kako je SPAC ocenil podjetje, ki ga namerava pridobiti. Smernice navajajo, da morajo sponzorji, direktorji in uradniki SPAC na vsaki stopnji življenjskega cikla SPAC – od IPO SPAC do združitve s ciljnim podjetjem – razkriti svoje finančne spodbude (zlasti morebitna nasprotja med njihovim nadomestilom in interesi družbe). delničarji SPAC) in razložijo poslovno utemeljitev njihove izbire ciljnega podjetja. 

Pripombe predsednika Genslerja iz decembra 2021 osredotočajo na vrste informacijskih asimetrij, ki jih bo SEC skušala odpraviti, in opredelijo posebno značilnost financiranja SPAC kot problematično – transakcijo PIPE. Teoretično je PIPE namenjen zagotavljanju infuzije gotovine, ki jo lahko SPAC uporabi za financiranje nove operativne družbe. Vendar pa je po mnenju predsednika Genslerja tipičen rezultat transakcije PIPE privilegiran razred vlagateljev. Pogosto so vlagatelji v PIPE velike, premožne ustanove in PIPE jim ponuja priložnost, da kupijo delnice SPAC s popustom tik pred izredno združitvijo s ciljnim podjetjem. Ta prednostni dostop daje vlagateljem v PIPE zgodnji dostop do informacij o ciljnem podjetju, ki jih lahko uporabijo za prodajo svojih delnic, ko je navdušenje okoli združitve doseglo vrhunec. Vlagatelji PIPE lahko uporabijo to informacijsko prednost za pridobivanje dobička z razbremenitvijo svojih delnic, pri čemer imajo javni vlagatelji slabe pozicije.

Predsednik Gensler je osebje SEC prosil za priporočila za boljše razkritje "o pristojbinah, projekcijah, zmanjšanju vrednosti in konfliktih, ki lahko obstajajo v vseh fazah SPAC, in o tem, kako lahko vlagatelji prejmejo ta razkritja v trenutku, ko se odločajo, ali bodo vlagali. ” Čeprav bodo natančni obrisi stališča Komisije morali počakati do predloga osebja, je verjetno, da bo Komisija poskušala javne male vlagatelje pooblastiti z enakim znanjem, kot ga imajo institucionalni vlagatelji PIPE, z dodatnimi razkritji, preden se mali vlagatelji odločijo za nakup delnic. 

Snemite rožnata očala (v trženju SPAC)

Predsednik Gensler je tudi opozoril, da SPAC-ji ob razglasitvi predlaganega ciljnega podjetja pogosto s prefinjenimi trženjskimi praksami pripravijo trg za svoje delnice. Gensler je pojasnil, da SPAC-ji pogosto napovejo svojo tarčo z bleščečim diapozitivom, bombastičnim sporočilom za javnost ali podporo ljubljene zvezdnice ali financerja. Čeprav te začetne javne izjave predstavljajo privlačne naslove, ne izpolnjujejo strogih razkritij, za katera SEC meni, da so ključna za informirano vlaganje. Dejansko je uporaba odmevnih zaznamkov ali svetlečih medijskih materialov s strani SPAC v nasprotju z osnovnim načelom ameriških zakonov o vrednostnih papirjih: da notranjim osebam v podjetju – tukaj sponzorjem SPAC – ne bi smelo biti dovoljeno uporabljati nepopolnih marketinških materialov za bobnanje povečati povpraševanje po delnicah, preden zahtevana razkritja prispejo do vlagateljev.

Domnevna uporaba nepopolnih trženjskih materialov s strani SPAC je bila dosledno področje pozornosti SEC tako pri interakcijah Komisije s posebnimi SPAC kot pri splošnih smernicah, objavljenih za vlagateljsko javnost. Marca 2021 je na primer SEC izdala vlagatelje opozorilo pred nevarnostmi domneve, da je SPAC pametna naložba preprosto zaradi bleščanja in glamurja vpletenosti slavnih. Julija 2021 je SEC torpedirala SPAC, ki ga je vodil Bill Ackman, slavni financer z nagnjenjem k agresivnemu vlaganju. Čeprav SEC ni ponudil podrobnosti o svojih ugovorih zoper transakcijo, je zagotovo opazil, da je brenčanje okoli Ackmanovega SPAC doseglo vročino med malimi vlagatelji, ko je Ackman namignil na potencialno tarčo. 

Zdaj se zdi, da je SEC pripravljena obravnavati, kar meni, da je nepravilna uporaba trženjskega materiala s strani SPAC za povečanje povpraševanja po delnicah s konkretnimi predpisi, usmerjenimi na SPAC kot razred naložbenega nosilca. Gensler je osebje SEC pozval, naj razvijejo celovitejši režim razkritja za SPAC, ko objavijo ciljno pridobitev. Glede na Genslerjeve pripombe bodo predpisi ali smernice SEC verjetno zahtevali, da SPAC zagotovi dodatna razkritja, ko objavi ciljno podjetje, pri čemer je upanje, da bo trezna analiza dolgoročne sposobnosti preživetja ciljne pridobitve zadušila hvalisanje. sponzorjev SPAC, s čimer se vlagateljem omogoča, da se odločijo za vlaganje, ne da bi jih vplival trženjski pohlep SPAC. Praktično bi zahtevnejši režim razkritja pomenil, da bodo SPAC prisiljeni opraviti temeljitejši skrbni pregled potencialnih ciljev za pridobitev in pripraviti bolj popolno razkritje prej v postopku.

Zaprite lopute - SPAC bi lahko izgubili varno pristanišče PSLRA

Pomemben dodatek k lastnemu izvrševanju SEC je uporaba zasebnih tožnikov za boj proti goljufijam z vrednostnimi papirji s tožbami proti sponzorjem SPAC. Čeprav je nekaj zasebnih tožnikov vložilo tožbo proti SPAC-jem zaradi domnevno zavajajočih navedb o ciljni družbi ali zaradi neustreznega delovanja kot investicijska družba, je bil tožniki bar tišji, kot bi pričakovali do zdaj, glede na eksplozijo SPAC-jev leta 2021. 

Eden od razlogov, da so se SPAC morda v veliki meri izognili skupinskim tožbam v zvezi z vrednostnimi papirji, je ta, da trenutno spadajo pod določbo o varnem pristanu Zakona o reformi sporov v zvezi z zasebnimi vrednostnimi papirji (»PSLRA«). V skladu z določbo o varnem pristanu PSLRA, določeno v 15. USC § 77z–2, so izdajatelji v določenih vlogah imuni pred odgovornostjo v civilnih pravdah za napovedne izjave o obetih podjetja, če so projekcije narejene v dobri veri in so priložene z opozorilom, da so projekcije negotova. Pomembno je, da PSLRA izključuje izjave o varnem pristanu, dane v zvezi z IPO, ali tiste, ki so jih dale »podjetja z biančnimi čeki«. Vendar pa se za SPAC tradicionalno ne šteje, da sodijo v nobeno izključeno, zato so izjave sponzorjev SPAC, ki so usmerjene v prihodnost, zaščitene z varnim pristanom. 

SEC je podprla zapiranje te očitne vrzeli. Aprila 2021 je takratni vršilec dolžnosti direktorja oddelka za finance korporacije SEC John Coates trdil, da je združitev SPAC s Targetom podobna IPO in da SPAC ne bi smeli biti imuni pred zasebnimi pravdmi, ki domnevno bistvenih napačnih navedb, tako da so našli kritje pod Zagotavljanje varnega pristana PSLRA. 

Coatesova izjava je vključevala standardni jezik, da njegova razlaga PSLRA ni zavezujoča izjava SEC, ampak le njegovo osebno stališče. Zdi se, da se predsednik Gensler strinja s Coatesovo oceno in je morda pripravljen sprejeti uradno stališče Komisije. Gensler je v svojih pripombah decembra 2021 opozoril, da "morda obstajajo nekateri, ki poskušajo uporabiti SPAC kot način za arbitražne režime odgovornosti." Sponzorji, računovodje in svetovalci, ki stojijo za SPAC-ovim prevzemom ciljnega podjetja, je predlagal Gensler, bi morali biti predmet civilne odgovornosti za neustrezno skrbnost ali bistvene napačne navedbe, tako kot zavarovalci tradicionalnih IPO. Gensler je od osebja SEC zahteval priporočila o tem, kako lahko Komisija "bolje uskladi spodbude med vratarji in vlagatelji in kako lahko [se] obravnava status obveznosti odgovornosti vratarjev." Na koncu bi Komisija verjetno potrebovala pomoč kongresa, da bi spremenila PSLRA, da bi izključila SPAC iz svojih določb o varnem pristanu, odbor za finančne storitve Parlamenta pa je objavil osnutek zakonodaje, ki bi naredil prav to. Kljub temu, če bi SEC zavzela uradno stališče, da bi se morali sponzorji SPAC soočiti z večjo odgovornostjo za svoje prihodnje izjave v zvezi s ciljnimi družbami, bi to dalo močan zagon za morsko spremembo v sporih o zasebnih vrednostnih papirjih, ki bi zagotovo vodila v več sodnih sporov proti notranjim osebam SPAC. 

Pomladno SPAC presenečenje

Ker SEC cilja na 22. april 2022 kot datum, do katerega upa, da bo izdala predlagano pravilo ali smernice o SPAC, javnosti, ki vlaga, ne bo treba dolgo čakati, preden bo izvedela, kaj točno je SEC načrtoval. Če pa preberemo čajne liste nedavnih pripomb predsednika Genslerja, bo Komisija spomladi 2022 verjetno uvedla dodatne zahteve po razkritju za SPAC v zvezi z njihovo strukturo in morebitnim navzkrižjem interesov, omejila prenapihnjene tržne strategije in si prizadevala za dodatne možnosti za zasebne stranke, da bi toži insajderje SPAC-a zaradi njihovih napovednih izjav. Ali bo premik v stališčih Komisije do SPAC vplival na njihovo priljubljenost na Wall Streetu, bo treba še videti. Če – če še zadnjič citiram Aristotela – »Smo to, kar vedno znova počnemo«, vztrajna osredotočenost SEC na SPAC, ki je dosegla vrhunec v nedavnih komentarjih predsednika Genslerja, kaže, da namerava Komisija v prihodnjih mesecih močno vplivati ​​na trg SPAC.

Pri pripravi tega spletnega dnevnika je pomagal Anthony Sampson, sodelavec v podjetju.

Če želite prebrati več o Robertu J. Anellu, obiščite www.maglaw.com.